VUK yani Vergi Dairesine sunulan mali tablolarla Konsolide Bilançolar hakkında hem bir bilgi vereyim hem de Holding şirketleri neden ucuz fiyatlanır onun hakkında fikrimi söyleyeyim.
Alt şirketleri olan şirketlerin bilançolarında genellikle VUK ve Konsolide bilançolarda çok fark olur. Çünkü VUK'ta sadece ana şirketin durumu gösterilir, konsolide bilançoda ise alt şirketlerde eklenerek total bir durum ortaya konulur.
Ama temettü dağıtılırken VUK'taki kara bakılır, sadece o kar dağıtılabilir. Çünkü dağıtılabilecek para sadece ana şirketin kasasında olandır. Ana şirketin karı 10 liraysa, konsolide bilançoda ise 100 lira kar gözükse bile bu kalan 90 liralık kar aslında kağıt üstündedir. Bu alt şirket temettü vermedikçe, yani ana şirkete para aktarmadıkça kağıt üstünde kalır o karlar.
Bu nedenle holdingler genelde daha düşük fiyatlanır. Ya da bazen alt şirketinin piyasa değerine anca ulaşmış holding görebiliriz, garipsenir bu durum ama kendi içinde tutarlı bir durumdur.
Çünkü aslında holding şirketi dediğimiz ana şirket genelde bi masa bi sandalyedir, herhangi bir ana faaliyeti yoktur. Asıl faaliyet alt şirketlerde olur, hepsinin karları/zararları toplanır total bir rakam ortaya çıkar. Ama nakit olarak bakarsanız alt şirketler temettü vermedikçe ana şirkete yani holdinge para girişi olmaz.Bu nedenle de genelde temettü verimi olarak da genelde daha geride kalırlar veya daha düşük çarpanlarla fiyatlanırlar. Çünkü asıl önemli olan karı üreten alt şirketidir.
Bu nedenle karını kendi ana faaliyetlerinden oluşturan şirketler genelde daha yüksek çarpanlardan fiyatlanır. Yatırım yaparken bu durumu da dikkate almanızı tavsiye ederim.
Alper Ünsal GÜNDOĞDU
https://twitter.com/alperunsal7
1. Holdinglerde iskontolu işlem görme sıklıkla yaşanan bir durum, fakat bu iskonto ne kadar olmalı sorusu çok kolay cevaplanabilecek bir soru değil. Bunun için öncelikle holdinglerde görülen net varlıklara göre iskontolu işlem görmenin muhtemel sebeplerine bakmak gerekiyor.
Holdinglerin iskontolu işlem görmenin muhtemel sebepleri:
1. Holding yönetim giderleri
2. Halka açık olmayan ve yüksek değerden bilançoya giren ya da değeri belirsizlik taşıyan varlıklar.
3. İştiraklerden gelen temettünün, holding hissedarların yeterince yansımaması.
4. Holdingin portföyü yeterince iyi yönetmediği algısı, örneğin değerinin altında varlık satışı.
5. Şeffaklıkla ilgili problemler.
Bu 5 maddede tanımladığım problemler, arada atladıklarım olabilir, holdingden holdinge ciddi boyutta değişim göstermekte olup bu maddelerde tanımlanan problemler büyüklüğü oranında holding iskontosunu arttırıcı etkisi olur ya da olması beklenir.
Örneğin 1 numaralı maddeyi ele alalım, holding yönetim giderleri. Bu giderler holdingden holdinge ciddi boyutta farklılık göstermektedir ve holdingin yatırımcı için değerini negatif etkilemesi beklenir. Sorunu ele almak için en doğru yöntem sanırım bu nakit giderlerin oluşturacağı negatif değeri İNA kullanarak bulmak ve holding değerine yansıtmak. Bu etki holding değerini iyi örnekte %1 düşürebilir, kötü örneklerde ise %10 ya da daha fazla da düşürebilir. Yani bu problem kendi başına holdinglerde net varlıklara göre %1-%10+ iskonto sebebidir.
İkinci madde ise holding portföyündeki varlıkların hangi değerden bilançoya girdiği konusu, piyasamızda, halka açık olmayan varlıkların (şirketler de, gayrimenkul gibi diğer varlıklar da olabilir) değerinin üzerinde gösterildiği örnekler mevcuttur.
